GDB宏观王丹:如何理解3月份工业企业利润数据——安阳新闻网

广发证券(行情000776,诊股)资深宏观分析师 王丹

广发宏观郭磊团队

2022年一季度,第一,规模以上工业企业利润总额同比增长8.5%,较前值提高3.5个百分点。3月份单月利润增速为14%,而2021年10-12月和2022年1-2月,增速分别为24.6%、9%、4.2%和5%。在疫情冲击下,3月份企业利润增速明显高于预期。

第二,'s三要素:量、价、利润率的拆分来看,利润率的回升是主要贡献。代表“量”的工业增加值增速从前2月的7.5%大幅下降至3月的5%,代表“价”的PPI同比下降0.5个百分点至3月的8.3%;收入利润率比1-2月提高0.28个百分点,同比降幅由1-2月的0.5个百分点大幅收窄至0.24个百分点,是3月利润增速跃升的主要原因。进一步拆分利润空间,成本压力下降(每百元营收成本同比增幅由1-2月的0.85元下降至0.56元)和费用减少(3月每百元营收费用环比下降0.18元)均得到支撑。成本压力的降低可能是受上游价格下跌的影响,而费用的减少则是由于减税降费和帮助企业脱困等政策的推动。

3月份,第三,分行业利润增速延续了第一年的结构特征:采矿业、原材料工业、强制消费利润继续高速增长。从一季度绝对利润增速来看,利润增速最高的集中在上游的矿业、原材料行业、电气机械和下游的必需消费品;尤其是能源、有色金属、非金属矿产、饮料、茶、酒等行业,利润增速实现了20%以上的高增长。

第四,利润增速比前两个月快的行业分散在上中下游,环比回升幅度最大的行业集中在煤炭、有色、运输设备、计算机、家具和公共事业;除通用设备外,中游设备行业利润增速普遍提升;指出统计局部分装备制造业受新能源汽车相关行业产能释放、医疗器械需求增加等因素推动,利润增速有所加快。

3月份,第五,,采掘业和消费品制造业的利润增量比重下降,而装备制造业、原材料工业和公用事业的利润增量比重上升。与2021年全年相比,利润向产业链上下游两端集中的特征依然明显,尤其是公用事业增量利润占比6.3%,自去年3月以来已升至新高;消费品利润占比在3月份大幅下降的背后,与季节性特征有一定关系。2017年以来,3月份消费品制造业利润占比明显下降。

第六,疫情带来3月份工业企业产成品库存被动积累。3月末,工业企业产成品库存同比增速结束了去年11月以来的下降趋势,显著回升1.3个百分点至18.1%,库存水平超过去年11月17.9%的高位。经验表明,宏观需求(制造业PMI)和价格周期(PPI)的领先库存趋势都是

处于下行过程中,意味着企业主动去库存阶段仍在延续。在此背景下,库存水平的逆势反弹主要源自疫情的短期冲击(参照2020年3-4月)。


  第七,3月末规上工业企业资产负债率环比继续上行0.2个百分点至56.5%;以同比变化消除企业微观杠杆的季节性特征,3月资产负债率同比持平,回溯去年下半年以来的趋势,去年7-11月资产负债率同比降幅在0.4-0.5之间徘徊,去年12月和今年1-2月同比降幅收窄至0.1个百分点。从行业大类构成来讲,分化特征亦延续了去年12月以来的变化:采矿业去杠杆、制造业微观杠杆低位徘徊略有改善、公用事业快速加杠杆。


  第八,3月万得全A指数较2月最后一个交易日下跌了7.3%,超过了1-2月6.9%的跌幅。我们理解一是全球流动性继续收紧,3月10年美债收益率大幅上行了50bp,万得全A指数动态市盈率由2月末的18.75倍下降至3月末的17.55倍,降幅为6.4%;拉长周期看,二者也呈现高度同步的反向波动。二是4月利润增速仍有较大概率大幅下降。一则上海的静态管理始于3月下旬,二则企业利润是有一定滞后性的,而权益市场基于预期有一次性修正。


  正文


  2022年一季度规模以上工业企业实现利润总额同比增长8.5%,较前值上升了3.5个百分点。倒推3月单月利润增速为14%,而2021年10-12月、2022年1-2月增速水平分别为24.6%、9%、4.2%和5%。疫情冲击下的3月企业利润增速明显比预期要高。


  2022年1-3月,规模以上工业企业营收同比增长12.7%,较前值回落1.2个百分点。


  2022年1-3月,规模以上工业企业实现利润增长8.5%,较前值回升3.5个百分点。


  按照国家统计局公布的2022年1-2月[1]和1-3月[2]利润累计值分别为19555.7亿元和11575.6亿元,累计同比分别为5.0%和8.5%推算,3月规上工业企业当月利润同比增速为14%。


  2021年10-12月利润当月同比增速分别为24.6%、9%和4.2%,同期两年复合增速分别为26.4%、12.2%和11.9%。


  从量、价、利润率三因素拆分来看,利润率的反弹是主要贡献。代表“量”的指标工业增加值增速由前2月的7.5%大幅降至3月的5%,代表“价”的PPI同比在3月下降0.5个百分点至8.3%;而营收利润率较1-2月上行0.28个百分点,同比降幅亦由1-2月的0.5个百分点显著收窄至0.24个百分点,是支撑3月利润增速跳升的主因。进一步拆分利润率,成本压力下降(每百元营收中成本同比增幅由1-2月的0.85元下降至0.56元)、费用支出减少(3月每百元营收中费用环比减少0.18元)均形成支撑,成本压力的下降可能源于上游价格回落的影响,而费用支出的减少则源于减税降费、助企纾困政策的推进。


  三因素拆分来看,3月工业增加值同比增长5%,1-2月累计同比为7.5%。价格方面,3月PPI同比8.3%,1、2月分别为9.1%和8.8%。利润率方面,1-3月营业收入利润率为6.25%,同比下降0.24个百分点;而1-2月营业收入利润率为5.97%,同比下降0.50个百分点;2021年全年工业企业营收利润率6.81%,同比提高0.76个百分点。可见,营收利润率同比降幅大幅收窄是支撑3月利润反弹的主因。


  1-3月,规上工业企业每百元营收中的成本为84.07元,同比增加0.56元;1-2月为83.91元,同比增加0.85元。


  1-3月,规上工业企业每百元营收中的费用为8.09元,同比减少0.54元;1-2月为为8.27元,同比减少0.54元。


  国家统计局在解读中提到,“随着减税降费、助企纾困政策持续显效发力,一季度规模以上工业企业每百元营业收入中的费用同比减少0.54元,较1-2月减少0.18元。企业营业收入利润率为6.25%,较1-2月提高0.28个百分点”。[3]


  3月细分行业利润增速分化延续开年的结构性特征:采掘、原材料工业、必选消费利润继续高增长。从一季度绝对利润增速来看,利润增速最高的集中在上游采掘以及原材料工业、电气机械以及下游必选消费品;尤其是能源、有色、非金属矿、饮料茶酒行业,利润增速均实现20%以上高增长。


  1-3月,采矿业、制造业和公用事业利润同比分别为147.8%、-2.1%、-30.3%,分别较前2个月回升15.8、2.1、15.0个百分点。


  1-3月,利润增速实现两位数增长的行业包括,煤炭开采(1-3月利润同比189%,下同)、油气开采(151.1%)、有色采选(74.8%)、非金属矿采选(29.4%)和黑色采选(17.4%),有色冶炼(52.9%)、化学(18.4%)、非金属矿制品(11%)、电气机械(10.4%)、废弃资源利用(16.3%),食品(13.3%)、饮料茶酒(25.6%)、纺织(14%)、服装(10.9%)。


  利润增速较前两个月加快的行业分散在上中下游,环比回升幅度最大的行业集中在煤炭、有色、交运设备、计算机、家具、公用事业;除了通用设备以外,中游装备行业普遍实现了利润增速改善;统计局指出部分装备制造行业受新能源汽车相关产业产能释放、医疗设备需求增多等因素推动,利润增速有所加快。


  1-3月,利润增速环比改善显著的行业包括,煤炭开采(1-3月利润增速较1-2月回升33.7个百分点,下同)、有色采选(25.8)、造纸(8.4)、石油加工及炼焦(9.8)、非金属矿(5.8)、黑色冶炼(6.8)、交运设备(19.8)、计算机(10.1)、仪器仪表(7.5)、医药(8.7)、农副食品(6.5)、服装(5.9)、皮革制鞋(6.6)、家具(15.6)、公用事业(15)。


  国家统计局在解读中提到,“一季度,部分装备制造行业受新能源汽车相关产业产能释放、医疗设备需求增多等因素推动,利润增速有所加快”。[4]


  3月采掘业、消费品制造增量利润占比有所下降,装备制造、原材料工业和公用事业增量利润占比改善。与2021年全年相比,利润向产业链上下游两端集中的特征仍然明显,尤其是公用事业增量利润占比6.3%,回升至去年3月以来新高;消费品制造业利润占比在3月的显著回落背后与季节性特征有一定关系,2017年以来消费品制造业利润占比在3月均出现显著下降。


  3月采掘业增量利润占比18.8%,2022年1-2月和2021年全年占比分别为20.2%和11.9%。


  3月原材料工业[5]增量利润占比26.2%,2022年1-2月和2021年全年占比分别为23.8%和27.2%。


  3月工业中间品[6]增量利润占比3.8%,2022年1-2月和2021年全年占比分别为3.8%和5.5%。


  3月装备制造业[7]增量利润占比24.1%,2022年1-2月和2021年全年占比分别为18.7%和26.1%。


  3月消费品制造业增量利润占比20.5%,2022年1-2月和2021年全年占比分别为28.9%和25.2%。


  3月公用事业增量利润占比6.3%,2022年1-2月和2021年全年占比分别为4.2%和3.5%。


  GDB宏观王丹:如何理解3月份工业企业利润数据——安阳新闻网插图


  疫情带来3月工业企业产成品库存的被动累积。3月末工业企业产成品库存同比增速结束了去年11月以来的下行趋势,显著反弹1.3个百分点至18.1%,库存水平超过了去年11月高点的17.9%。历史经验表明,领先库存趋势的宏观需求(制造业PMI)和价格周期(PPI)均处于下行过程中,意味着企业主动去库存阶段仍在延续。在此背景下,库存水平的逆势反弹主要源自疫情的短期冲击(参照2020年3-4月)。


  截至3月末,规上工业企业产成品库存同比增速18.1%,较前值回升了1.3个百分点,结束了去年12月以来的下行趋势;18.1%的绝对水平超越2021年11月高点的17.9%。


  无论是从领先库存周期的宏观需求(制造业PMI12月移动平均,图2)还是价格因素(PPI同比,图3)来看,在工业企业处于主动去库存阶段,3月企业库存增速出现显著反弹,均表明疫情对企业整体库存的被动累积产生了显著明显冲击(参照2020年3-4月)。


  GDB宏观王丹:如何理解3月份工业企业利润数据——安阳新闻网插图1


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  3月末规上工业企业资产负债率环比继续上行0.2个百分点至56.5%;以同比变化消除企业微观杠杆的季节性特征,3月资产负债率同比持平,回溯去年下半年以来的趋势,去年7-11月资产负债率同比降幅在0.4-0.5之间徘徊,去年12月和今年1-2月同比降幅收窄至0.1个百分点。从行业大类构成来讲,分化特征亦延续了去年12月以来的变化:采矿业去杠杆、制造业微观杠杆低位徘徊略有改善、公用事业快速加杠杆。


  截至3月末,规上工业企业资产负债率56.5%,环比上行0.2个百分点。


  以同比去除资产负债率的季节性影响,3月末资产负债率同比持平;2021年7-12月同比降幅分别为0.4、0.4、0.5、0.4、0.4和0.1个百分点;2022年2月末为同比降低0.1个百分点。


  从指标构成拆分来看,3月末资产、负债和所有者权益同比增速分别为10.6%、10.5%和10.8%,分别较2021年末水平回升了0.2、0.3和0.1个百分点。


  从工业企业三大类别来看,采矿业、制造业和公用事业资产负债率分别为58.5%、55.3%和60.8%,以同比白变化消除季节性特征后观测微观杠杆趋势,采矿业去杠杆、制造业微观杠杆低位徘徊略有改善、公用事业继续加杠杆的趋势特征延续(图4)。


  GDB宏观王丹:如何理解3月份工业企业利润数据——安阳新闻网插图3


  3月万得全A指数较2月最后一个交易日下跌了7.3%,超过了1-2月6.9%的跌幅。我们理解一是全球流动性继续收紧,3月10年美债收益率大幅上行了50bp,万得全A指数动态市盈率由2月末的18.75倍下降至3月末的17.55倍,降幅为6.4%;拉长周期看,二者也呈现高度同步的反向波动。二是4月利润增速仍有较大概率大幅下降。一则上海的静态管理始于3月下旬,二则企业利润是有一定滞后性的,而权益市场基于预期有一次性修正。


  GDB宏观王丹:如何理解3月份工业企业利润数据——安阳新闻网插图4


  核心假设风险:国内疫情变化超预期,外部环境变化超预期,政策去杠杆力度强于预期。




  [1]http://www.stats.gov.cn/tjsj/zxfb/202203/t20220327_1829058.html


  [2]http://www.stats.gov.cn/tjsj/zxfb/202204/t20220427_1830060.html


  [3]http://www.stats.gov.cn/tjsj/sjjd/202204/t20220427_1830058.html


  [4]http://www.stats.gov.cn/tjsj/sjjd/202204/t20220427_1830058.html


  [5]黑色冶炼、有色冶炼、化学、非金属矿制品、石油加工及炼焦


  [6]化纤、纺织、木材加工、造纸、橡塑


  [7]金属制品、通用设备、专用设备、仪器仪表、计算机通信电子、电气机械、交运设备

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